最近(jìn)有(yǒu)個(gè)詞被頻(pín)繁提起，叫&ldq®₽εuo;茅台化(huà)債”。新華社發文(wén)說(shuō)，“茅台化(huà)債”是(shì)繼“鎮江模式”“山σ§±(shān)西(xī)模式”之後，在市(shì)場(chǎng)化(huà)化(huàγ$)債方面進行(xíng)的(de)新嘗試。

    這(zhè)是(shì)一(yī)波什(shén)麽操作(zuò÷₽)？表面上(shàng)看(kàn)，是(shì)貴州通(tōn☆&g)過抛售茅台的(de)股票(piào)獲得(de)資金(jīn)，從(cóng)而緩解地(dì)方高(g>≠āo)築的(de)債務，但(dàn)這(zhè)就(jiù)是< '(shì)全部？

    先鋪墊下(xià)“茅台化(↔☆huà)債”的(de)背景。國(guó)家(jiā)财政部公布，截至20$₽φ19年(nián)12月(yuè)末，全國(guó)地(dì)方政府債務餘額21.3萬δ×∑億元。貴州一(yī)個(gè)省的(de)政府債務餘額就(ji≤♠σ₩ù)接近(jìn)萬億元。貴州省财政廳公布，截至2019年(nián)底，全省政府債務餘額為©α♥α(wèi)9673.38億元。

    有(yǒu)比貴州債務更高(gāo)的Ω♠&↓(de)省份嗎(ma)？有(yǒu)。浙江2019年(nφ→∞γián)的(de)債務餘額是(shì)1.04萬億元，山(shān)東(dōng)達到(dào≈¶λ∞)1.15萬億元。但(dàn)浙江、山(shān)東(d≠​≥"ōng)既能(néng)借，也(yě)能(néng)掙，↔¥₩經濟總量大(dà)，債務率并不(bù)高(gāo)。貴州就(jiù)不(bù)一(yī)樣了(l♠♥<♦e)。2020年(nián)11月(yuè)12日(rì)，貴州計(jì)π↑®€劃發行(xíng)新的(de)債券，融資47.88億元，全部用(yòng)于歸還(há'♥ i)2015年(nián)發行(xíng)債券的(de)本金(jīn)或利息。去(qù)年(ni£λ$¶án)，貴州省财政廳共披露四期債券的(de)融資金(jīn)額和(hé)資金(jīn)投向。✘"₹λ其中，像這(zhè)樣“借新還(hái)舊(jiù)”的(de)操作♥ε₽(zuò)，發生(shēng)了(le)三次，共融資約346億元；還(hái)有(yǒu)5.←ε✔2億元，唯一(yī)一(yī)次流向了(le)新型城(chéng)鎮化(huà)建設•♦☆&。

    2019年(nián)，貴州全省GDP實現(xiàn)1.÷©✔≠67萬億元。看(kàn)支出，是(shì)萬億級别的(de)，比如(rú)固定資産投資約1.95萬→→π©億元（筆(bǐ)者計(jì)算(suàn)得(de)出），一(yī)般公共預算(suàn)支出近(♠®jìn)6000億元；再看(kàn)收入，隻有(yǒu)千億>™∑€級别，比如(rú)全省财政總收入3047.81億元。

    對(duì)于經濟實力處于後發地(dì)位±"&的(de)貴州而言，建設發展需求強烈，脫貧攻堅任務艱巨，僅靠自(zì$ Ω)身(shēn)财力難以滿足巨大(dà)的(de)資金(jīn)需求。但(dà•★n)貴州出了(le)一(yī)家(jiā)貴州茅台，股價屢創新高(gāo)，總市(s®&επhì)值一(yī)路(lù)飙升。到(dào)2020年(niá≈εδδn)年(nián)末，其以2.5萬億元的(de)總市(shì)值與衆多(duō)金(jīn)融>✔✘σ股甩開(kāi)差距，坐(zuò)正A股龍頭。正是(shì)貴州茅台不"β±(bù)斷攀升的(de)股價，以及背後整個(gè)财力雄厚的(de)&l→<$∞dquo;茅台系”，讓貴州省的(de)債務問(wè♣δ n)題多(duō)了(le)一(yī)條化(huà)解的(de)新渠道(d☆®π≤ào)。《經濟日(rì)報(bào)》1月(yuè)11日(✔↔$rì)表示，要(yào)讓“茅台化(huà)債&rd←‍£quo;推而廣之，必須提高(gāo)上(shàng)市(shì)公司質量；15日(rì)又(yòuδλΩ♥)提出，“茅台化(huà)債”尚處試驗階段。

    那(nà)麽，貴州究竟如(rú)何通(tōng)過&ld§λquo;茅台化(huà)債”？哪些(xiē)經驗可(kě)以推而廣之，又(yòu)有(​¥yǒu)哪些(xiē)條件(jiàn)尚未成熟？

    三波操作(zuò)

    “茅台化(huà)債”具體(tǐ'♠λ)分(fēn)三招。

    第一(yī)波操作(zuò)，賣高(gāo)價股票(piào)。

    最容易理(lǐ)解的(de)一(Ωε©yī)個(gè)操作(zuò)是(shì)：賣出股票(piào)獲取資金(jīn)。₽<誰來(lái)賣，誰得(de)錢(qián)？先看(kàn)↕ 看(kàn)股權關系。茅台集團是(shì)大(dà)股東(dōng)，背後站(zhàn)著(zhe≈± )貴州省國(guó)資委。這(zhè)表明(míngγ  )，茅台是(shì)一(yī)家(jiā)地(dì)方國(guó)資控股公司。注≥​意這(zhè)個(gè)屬性，後面會(huì)再提到(dào)。

    需要(yào)注意的(de)₽•是(shì)貴州金(jīn)控集團，筆(bǐ)者在貴州茅台2017年(nián)年(n←£™εián)報(bào)中首次看(kàn)到(dào)它的(de)身(shēn)影(&£♠yǐng)。持股數(shù)量3487220股，進入十大↓←>€(dà)股東(dōng)之列，占比0.28%，這(zαδ₹hè)個(gè)比例至今未變。

    2019年(nián)年(nián)報(bào)的(de)十大(dà) ±股東(dōng)名單裡(lǐ)，出現(xiàn)了(le)第二個(gè)陌生(€€σshēng)面孔——貴州國(guó)資公司。持股數(shù)量5♥$0240000股，占比4%。這(zhè)批股份由茅台集團無償劃轉而來₹↔↓↓(lái)，即免費(fèi)贈送，成為(wèi)後續“茅台化(huà)‍§←債”一(yī)系列動作(zuò)的(de)緣起。

    拿(ná)到(dào)股份後，貴州國(guó)資公司陸續賣出，一(y≠©ī)年(nián)時(shí)間(jiān)持股僅剩0.68%，以1475.1±€γ↑9元/股的(de)區(qū)間(jiān)均價計(jì)€<♣↔算(suàn)，貴州國(guó)資公司換取了(le)大€✘(dà)約615億元的(de)真金(jīn)白(bái)銀(yín)。

    第二次“免費(fèi)贈¥↑♣>送”很(hěn)快(kuài)出現(xiànε↕®↑)，茅台集團再次給貴州國(guó)資公司無償劃轉了(le)50240000股。以2020 Ω 年(nián)12月(yuè)31日(rì)1976.92元/股↔↓的(de)均價計(jì)算(suàn)，這(zhè)批股份價值993億元，接近✔≠¥↑(jìn)千億。

    貴州國(guó)資公司什(shén)麽來(lái)頭？穿透股權結構可(¶πkě)以看(kàn)到(dào)，它是(shì)貴州金(jīn)控集團的(de)全資子↑≥™×(zǐ)公司，貴州金(jīn)控集團是(shì)貴州省财政廳的(de)全資子(z¥∏♥ǐ)公司。

    這(zhè)波&ldqu∑£o;免費(fèi)贈送”的(de)操作(zuò)就(jiù)是(shì)把πΩ​ 省國(guó)資委的(de)子(zǐ)公司的(de)♥÷§→部分(fēn)股份劃轉給省财政廳的(de)孫公司，再變現(xiàn)收ε×≥益，緩解債務壓力。

    第二波操作(zuò)，低(dī)息發債。

    如(rú)果以為(wèi)隻有(yǒu)賣股票(piào)這↕β(zhè)一(yī)招，那(nà)就(jiù)低(dī)估了(le)貴州利用(yòng)₩€"“茅台化(huà)債”的(de)能(néng)力。

    貴州高(gāo)速集團原本是(shì)貴州省國(guó)資委 ε​♥全資持有(yǒu)，雖然是(shì)全省公路(lù)業(y‌≥≠è)的(de)龍頭，卻負債累累。根據貴州高(gāo)速集團的(de)債券募集說(shuō)明(mí∞↔$♦ng)書(shū)，近(jìn)年(nián)來(lái)公司的π≥±α(de)扣非淨利潤一(yī)直虧損，2020年(nián)加上(s¥"©<hàng)疫情影(yǐng)響，虧損面繼續擴大(dà)。與此同★♥® 時(shí)，截至2020年(nián)3月(yuè)末，公司負債達到(dào)Ω§₽↑2773億元。

    利用(yòng)茅台集團的(de)±π©™良好(hǎo)信用(yòng)，在資本市(shì)場(↓§£chǎng)低(dī)息發債籌集資金(jīn)，用(yòng)€¶于化(huà)解貴州高(gāo)速集團的(de)債務，是(shì)“茅台化(huà)★★>≠債”的(de)第二招。

    2020年(nián)9月(yuè)16日(rì)，茅台♥π€集團申請(qǐng)發行(xíng)公司債券獲得(de§®∞)批準，拟募資150億元，主要(yào)用(yòng)于收購 ♣✘(gòu)貴州高(gāo)速公路(lù)集團有(yǒ☆>u)限公司股權。利率區(qū)間(jiān)設為(wèi)2%~3.5%，這(β≥γzhè)一(yī)發行(xíng)利率堪比國(guó±♣✘ )債，甚至更低(dī)。

    負債修路(lù)的(de)背後是(shì)貴州高(§'φgāo)速路(lù)網的(de)急攻猛進，它甚至給“九省通(tōng)衢&rdλ♥quo;湖(hú)北(běi)帶來(lái)了(le)>π"威脅。2017年(nián)《湖(hú)北(běi)日(rì)報(bào) >》發表多(duō)篇與貴州高(gāo)速公路(lù)建設相(xiàng)關的(de)文(wén)♦♦☆章(zhāng)。其中對(duì)比稱，湖(hú)北(běi)和(hé)貴州" ε±，土(tǔ)地(dì)面積相(xiàng)當，GDP是(shì)貴州的(de)2. ✔"78倍，人(rén)口比貴州多(duō)2000萬，高(gāo)速公路(lù)通"✔(tōng)車(chē)裡(lǐ)程僅多(duō)70♣™0公裡(lǐ)。根據規劃，3年(nián)後，湖(hú"↔β)北(běi)高(gāo)速公路(lù)密度将比貴州低(dī)20%。

    錢(qián)從(cóng)哪兒(ér)來(lái ☆♠∑)，時(shí)任湖(hú)北(běi)省交通(tōng)運輸廳廳長(chá≤↑®ng)何光(guāng)中總結，貴州在融資方式、體(tǐ)制(zhì)機(jī)制(zhì≤£$)創新等方面大(dà)膽探索，創造了(le)“用(yòng)企業(y¶δè)的(de)錢(qián)修自(zì)己的(de)路(lù)&rdquo"€;“用(yòng)财政的(de)錢(qián)引社會(huì)的(de)資&rdquoαΩ☆₩;“用(yòng)明(míng)天的(de)錢(qián)修€∏今天的(de)路(lù)”等新模式。

    第三波操作(zuò)，銷售債券。第三招是(shì)讓茅台≥$$系統幫忙消化(huà)地(dì)方城(chéng)投債。

    2020年(nián)6₽ε 月(yuè)22日(rì)，貴州銀(yín)保監局一(yī)份文(wén)件(jεε♠iàn)批準茅台集團财務公司新增下(xià)列業(yè)務：（一(yī)）承銷成員(yuá♣  n)單位的(de)企業(yè)債券；（二）固定收益類有(yǒu)價證券投資；（三）成☆¶✔↓員(yuán)單位産品的(de)買方信貸。這(zhè)意味著(zhe)，茅台集團财務 σ公司獲得(de)了(le)投資包括地(dì)方政府債等固定收益類有(yǒu‌↕✔")價證券的(de)資質。

    市(shì)場(chǎng)人(rén)士解讀(dú)為(wèi×↓)，作(zuò)為(wèi)貴州茅台的(de)控股子(zǐ)公司、茅台集團的(deδ¶​)資金(jīn)管理(lǐ)機(jī)構，茅台集團财務÷↑公司未來(lái)可(kě)以在一(yī)定程度上(shàng)緩解當地(dì)城(ch₹♥♥éng)投債的(de)銷售壓力，幫助貴州化(huà)解債務風(fēng)險，§×✘并且能(néng)夠提升市(shì)場(chǎng)對(duì)貴州 ♠λ城(chéng)投債的(de)認可(kě)度，起到(dào)增信的(de)作(z©✘uò)用(yòng)。

    這(zhè)一(yī)招，同樣是(shì)利用(yòng)茅台系δδ∏統的(de)高(gāo)信用(yòng)及資金(jīn•♦←)實力進行(xíng)化(huà)債的(de)一(yī)種方式。

    推廣可(kě)行(xíng)性

    看(kàn)懂(dǒng)了(le)“茅台>®←化(huà)債”的(de)三大(dà)玩(wán)法，¥×λ₽其他(tā)城(chéng)市(shì)會(huì)不(bù)會(©±huì)羨慕貴州這(zhè)隻“會(huì)下(xià)金(jīn)∞™♦ 蛋的(de)雞”？羨慕歸羨慕，想要(yào)套用(yòng)，首先得™→↑₹(de)有(yǒu)一(yī)家(jiā)上(shàng)市(shì)公司。

    依據2018年(nián)城(c¶φ$héng)市(shì)建設統計(jì)年(nián)鑒，全國(guó)有(yǒu)&ldq↓★↕&uo;城(chéng)市(shì)”673座（未含港澳台地(dì)區(qū)）∞±'。筆(bǐ)者根據Wind按所屬行(xíng)政區(qū)劃分↓≈→(fēn)類統計(jì)發現(xiàn)，全國(guó)目前擁有(yǒu)上(shàn×≠g)市(shì)公司的(de)“城(chéng)市(shì)&rd>πquo;隻有(yǒu)不(bù)到(dào)一(yī)半，283座。其中71座都(dōu)隻擁♥☆λ有(yǒu)一(yī)家(jiā)上(shàng)市(sh↑∑ì)公司，占比高(gāo)達25%。

    其次，公司需要(yào)有(yǒu)λβ地(dì)方國(guó)資背景，最好(hǎo)是(shì)地(d‌→αì)方國(guó)資控股，從(cóng)而整合國(guó)✘ ♦✘有(yǒu)資産，通(tōng)過資本市(shì)場(chǎng) α¥運作(zuò)獲取資金(jīn)，達到(dào)化(huà)債的(de)目的(de)。ΩΩ♦

    筆(bǐ)者進一(yī)步在Wi★∏nd中統計(jì)企業(yè)的(de)“實控人(rén)±↔₩屬性”，截至2021年(nián)1月(yuè)16日(φ♦rì)A股上(shàng)市(shì)公司共4150家(jiā)，除242家(jiā)企業(yè ♣∑✘)沒有(yǒu)提取到(dào)信息外(wài)，包括&‌♦ldquo;地(dì)方國(guó)資委&rdquo↔λ♠;“地(dì)方政府”“地β€(dì)方國(guó)有(yǒu)企業(yè)”屬性在內(nèi)的(de)企業(y©≈₩>è)共772家(jiā)，占比約18.6%。這(zhè)772家(​ λ→jiā)地(dì)方國(guó)資控股的(de)企業(yè)分(fēn)散在16≈‌λ3座城(chéng)市(shì)中，城(chéng)市(s♦♥δ♦hì)數(shù)量再減一(yī)半。

    最關鍵的(de)一(yī)'γ←≈步，是(shì)要(yào)将這(zhè)些(xiē)上(shàng)市↑♥(shì)公司培養成優質标的(de)。可(kě)筆(bǐ)者發現(xiàn)，這(zhè)77φ±2家(jiā)企業(yè)裡(lǐ)，有(yǒu)20家(jiā)被ST（連續兩年(niá​™φλn)虧損），有(yǒu)20家(jiā)被*ST（連續三年(nián)虧損±<•）；13家(jiā)企業(yè)的(de)股價不(bù)到(dào)2元/"≤股；總市(shì)值不(bù)足100億元的(de)有(yǒu)520家(jiā)。自•γ (zì)身(shēn)尚不(bù)能(néng)算(suàn)作(zuò♣∑§)優質國(guó)有(yǒu)資産，又(yòu)如(rú)何拯救地(dì)方債務于水(s↔♥→∞huǐ)火(huǒ)？

    近(jìn)期，加上(shàng)資本市(sh£Ωγì)場(chǎng)的(de)“天時(shí)”，确實有(yǒu)不 ₩↕±(bù)少(shǎo)上(shàng)市(shì)公司®¥₩跟風(fēng)披露無償劃轉國(guó)有(yǒu)股權的(de)公告。

    筆(bǐ)者統計(jì)發現(xiàn)，這(zhè)些(xiē)γ≤↑劃轉的(de)比例為(wèi)2%到(dào)10%不(bù)等，去(qù)向多(duō)半是(s♣↕hì)轉至當地(dì)省屬财政廳或其指定機(jī)構，用(yòng)途主要(yào)是(shì)充&σ實當地(dì)社保基金(jīn)或化(huà)解地(dì)方債務。

    今年(nián)伊始，“茅台化(huà)債&rdq♠>πuo;于地(dì)方而言有(yǒu)擴大(dà)之勢，但(dàn)值得(de)警惕的&≤​(de)是(shì)，這(zhè)套方法雖有(yǒu)優點，但(dàn)其實操δ©★&效果和(hé)監管方面仍有(yǒu)許多(duō)不₹"'(bù)确定性。

    關于“茅台化(huà)債”，筆(bǐ)σ£©✘者想說(shuō)：白(bái)酒雖好(hǎo)，可(φ ∑‌kě)不(bù)要(yào)貪杯哦。