在最≠"近(jìn)一(yī)個(gè)交易日(rì)，金(jīn)徽酒股價以漲停收于29.72元/股，♠αγ市(shì)值達到(dào)151億元。10月(yuè)以來(lái)↓ €™，公司連拉十一(yī)個(gè)陽線，股價上(shà<‌©ng)漲66%，市(shì)值超越ST舍得(de)、老(lǎo)白(bái)幹酒等知<‍π↔(zhī)名酒企，距離(lí)迎駕貢酒也(yě)僅相±☆β(xiàng)差不(bù)到(dào)40億元。
　　此前通(tōng)過收購(gòu)股權成為(wèi)金(jīn)徽≠§↕酒實際控制(zhì)人(rén)的(de)複星集團，目前賬面浮盈超30億元。表面看(→&kàn)起來(lái)，複星集團和(hé)金(jīn)徽酒有(yσ∑♥★ǒu)著(zhe)一(yī)個(gè)“雙赢”局面£₹↑，但(dàn)事(shì)實真是(shì)這(zhè)樣嗎(ma)？金(jīn)徽酒₽‌​未來(lái)還(hái)能(néng)走多(duō)遠(y​±uǎn)？
　　區(qū)域性白(bái)酒
　　金(jīn)徽酒坐(zuò)落于甘肅省隴南(nán)市(shì)徽縣，毗鄰四川九寨溝，•​↓Ω與五糧液、劍南(nán)春等同屬中國(guó)名酒黃(huáng)金(jīn)闆塊的(de)長(cεφháng)江上(shàng)遊區(qū)域。2012年(nián)公司由甘肅亞特投資₽<集團有(yǒu)限公司（下(xià)稱亞特集團）出資設立的(dσε≥Ωe)徽縣金(jīn)徽酒業(yè)有(yǒu)限公司整©φγ體(tǐ)變更而來(lái)，2016年(nián)3月(y✔≠uè)登陸上(shàng)交所。
　　金(jīn)徽酒屬于濃香型淡雅風(fēng)格的(de)白(bái)酒。根據銷售區(qū)域∞&白(bái)酒市(shì)場(chǎng)結構、消費(fèi)者購(gòu)買能(néng)力情況₩α等，其産品可(kě)分(fēn)為(wèi)低(dī)、中、高(→>→gāo)三檔。其中，低(dī)檔産品指對(duì)外(wài)售價30元/瓶以下(xià)∑♦​"的(de)産品，主要(yào)代表有(yǒu)世紀金(jīn)徽二星、金(j≠✘←īn)徽陳釀等；中檔産品指對(duì)外(wài)售價30元←€至100元/瓶的(de)産品，主要(yào)代表有(yǒu)世紀金(jīn)↔™Ω徽三星、世紀金(jīn)徽四星等；高(gāo)檔産品指對(duì)外≈≥₩>(wài)售價在100元/瓶以上(shàng)的(de®≤)産品，主要(yào)代表有(yǒu)金(jīn)徽十八年(nián)（480元/瓶左右）、世<☆紀金(jīn)徽五星（200元/瓶左右）、柔和(hé)金(jīn¶ ☆π)徽H3（160元/瓶左右）、金(jīn)徽正能(néng)量（280元/瓶左右）等。今年(niá±‍♣πn)上(shàng)半年(nián)，公司高(gāo)檔酒銷售3.89億元，占總銷售比'•λ例的(de)55%，同比增長(cháng)12.11%；中檔酒銷售2.97億元，同比下(xià) ​★滑31.73%；低(dī)檔酒銷售0.15億元，同比下(xià)滑48.1← 8%。
　　從(cóng)銷售模式上(shàng)看(kàn)，金(♥♦jīn)徽酒以經銷商為(wèi)主，直銷（含團購(gòu)）為(wè£$i)輔。今年(nián)上(shàng)半年(nián)，公司經銷商銷售金​γ$(jīn)額為(wèi)6.75億元，占比96.15%；直銷（含團購(gòu)）僅銷售0.2÷ ∏7億元，占比3.8%。經銷商模式下(xià)，銷售公司下(xià)屬各區(qū)≥ 域網點在相(xiàng)關銷售區(qū)域選擇經銷商，并與之達成經銷協議(yì)，由其在一(yī♣γσ↓)定區(qū)域內(nèi)負責産品的(de)推廣、倉儲、配送、銷售，™←α并向終端門(mén)店(diàn)提供配套服務，配合公司落實相(xiàng)關營銷政策。值↔÷‌∏得(de)注意的(de)是(shì)，今年(nián)上(shàng)半年(ni ←πán)，金(jīn)徽酒經銷商數(shù)量為(wèi)416個(gè)，減 $少(shǎo)8個(gè)，為(wèi)近(jìn)年(nián)來(lái)首次下(xià)​÷&滑。
　　過度依靠單一(yī)銷售區(qū)域，使得(de)金(jīn)徽酒面₹ <→臨單一(yī)市(shì)場(chǎng)占比較高(gāo)的(de☆®​↔)風(fēng)險。金(jīn)徽酒作(zuò)為(w©↕♦èi)甘肅白(bái)酒龍頭企業(yè)，目前白(bái)酒産品主要(yào)銷售市(shì)♥♣$↓場(chǎng)為(wèi)甘肅省。今年(nián)上(sγ∞hàng)半年(nián)，公司白(bái)酒業(yè)務在甘肅地(dì)區♠®↓∏(qū)銷售5.72億元，占比75.17%。剩餘24.83%的(de)銷售額，主要(yàoφ‍ )由陝西(xī)、甯夏、新疆等西(xī)北(běi)地(dì)區​↓‌≠(qū)的(de)市(shì)場(chǎng)貢獻。
　　各取所需的(de)交易
　　今年(nián)5月(yuè)，金(jīn)徽酒控股股  ×¥東(dōng)亞特集團與豫園股份簽署《股份轉讓協議(yì)》，以12.07♠§元/股的(de)價格協議(yì)轉讓其持有(yǒu)的(de)公司<‍股份1.52億股，占總股本30%，交易金(jīn)額為♣♦♦←(wèi)18.37億元。本次股權轉讓實施完成後，公司®​控股股東(dōng)由亞特集團變更為(wèi)豫園股份，公司實際控制(↑<α‌zhì)人(rén)由李明(míng)變更為(wèi←¥)郭廣昌。
　　這(zhè)并非金(jīn)徽酒第一(yī)次大(dà)比例的(de)股權交割。早在20≤≈19年(nián)5月(yuè)，公司彼時(shí)第三大(dà)股東(dōng)阿拉山∞Ω(shān)口市(shì)英之玖股權投資有(yǒu)限合夥公司> ♦便将所持有(yǒu)的(de)5.52%股權清倉式轉讓給中信興業(yè)，交割價格為(wèi)α‌≈14.35元/股，總金(jīn)額為(wèi)2.88億元。轉讓完成後，中信興業(yè)跻身(s★←♥σhēn)公司第三大(dà)股東(dōng)，獲得(de)一(yī)個(gè)董事(s×€↑®hì)席位。中信興業(yè)是(shì)中信集團所屬的(d↕α e)全資子(zǐ)公司，主要(yào)從(cóng)事(shì)産業(yè)投≠ ₽資業(yè)務。
　　此番和(hé)豫園股份的(de)交易，雙方各取所需。
　　從(cóng)出售方亞特集團來(lái)看(kàn)，其出售主要(yào)原因可(kě)£∑↓™能(néng)和(hé)資金(jīn)鏈緊張、高(gāo)比例質押β↓↓有(yǒu)關。截止5月(yuè)28日(rì)金(jīn)徽酒公告交易雙方簽 $↕署股權轉讓協議(yì)時(shí)，亞特集團持有(yǒu)公司股份2.62億股，占總股本的γ (de) 51.57%；累計(jì)質押公司股份2.03億股，₹₩占總股本的(de)40.02%，占其持有(yǒu)公司股份總數(shù)的(↔φde)77.61%。交易雙方于8月(yuè)4日(rì)完成股​≥ ≈份轉讓過戶。在完成過戶不(bù)久的(de)9月(yuè)17日(rì)，亞特集團已将÷®其此前質押的(de)所有(yǒu)股份全部解除。
　　從(cóng)購(gòu)買方豫園股份所屬的(de)複星集團來<₩(lái)看(kàn)，布局或是(shì)其重點考慮的(de)。複星集團涉©>♦​獵醫(yī)藥、鋼鐵(tiě)、科(kē)技(jì)、金(jīn)融、消費(fèi)等諸•↔‌多(duō)業(yè)務闆塊，旗下(xià)食品飲料業(yè£♥>₹)務中，目前擁有(yǒu)青島啤酒15.67%的(de)股權、三元食品20£✘₩.45%的(de)股權和(hé)天喔國(guó)際6%的(¶≤'de)股權。複星國(guó)際一(yī)直缺少(shǎo)白(&₽ •bái)酒類資産的(de)布局，而此次入主金(jīn)徽酒，便成為(wèi)其補上(s₽₽ ↔hàng)消費(fèi)類資産拼圖最好(hǎo)機(jī)會(huì)。
　　為(wèi)獲取更多(duō)股權，豫園股份全資子(zǐ)公司海(hǎ©Ωi)南(nán)豫珠企業(yè)管理(lǐ)有(yǒu)限公司（下(xià)稱海(hǎi)南(n♦✔án)豫珠）進一(yī)步增持了(le)金(jīn)徽酒股份。其收購(gò↔Ωu)的(de)股份為(wèi)金(jīn)徽酒除豫園股份已持有(yǒu)股份外≈©Ωε(wài)的(de)4058萬股無限售條件(jiàn)流通(tōng)股，占金(jīn)徽酒總 ≥♣股本比例的(de)8.00%，要(yào)約價格為(wèi©&)17.62元/股，交易金(jīn)額為(wèi)7∞↑§.15億元。要(yào)約價格劃定是(shì)基于公告日(rì)前30個(gè)交易日(✔γ‌​rì)內(nèi)，金(jīn)徽酒的(de)每日(rì)加權平均價格≤ β↑的(de)算(suàn)術(shù)平均值而定。該筆(bǐ)要(yà↓≤ o)約收購(gòu)已經于10月(yuè)20日(rì)交易完成。
　　難以突破的(de)困局
　　近(jìn)十年(nián)來(lái)，白(bái)酒行(xíng)業(yè £♠)産量處于“A”字形狀态。根據萬得(d→✔$♦e)數(shù)據統計(jì)，2018年(nián)我國(guó)白±≤"↓(bái)酒産量為(wèi)87億升，對(duì)比2010年(nián)的(de)89億π∏₹>升，白(bái)酒産量十年(nián)在走了(le)一(yī)個(gè)“A&rdquσ$σ↕o;形後又(yòu)重新回到(dào)原點。2019年(nián)白(bε↕♦ái)酒産量繼續走低(dī)，相(xiàng)較2018年(nián)又(yòu)下(xià)滑9←≥☆≤.2%至79億升。今年(nián)前8個(gè)月(yuè)，我國(≤≤≤guó)白(bái)酒産量僅為(wèi)4.18億升，同比下(xià)滑幅度達到(dào σ≈♦)了(le)17.72%。
　　白(bái)酒産量逐年(nián)下(xià)滑，銷售額反而提升，表明♥​‌ (míng)消費(fèi)結構出現(xiàn)變化(huà)，市(s★®hì)場(chǎng)競争持續加劇(jù)。2019年(nián)申萬白(bái)酒上(shànσ βg)市(shì)企業(yè)合計(jì)營收2417億元，同比增長(cháng)16.65%。今β÷™年(nián)上(shàng)半年(nián)疫情影(yǐng)響下(xià)，申萬白(bá±☆i)酒上(shàng)市(shì)企業(yè)合計(jì)營收達到(dào)了(le)135× >1億元，同比增長(cháng)1.89%。
　　面對(duì)行(xíng)業(yè)整體(tǐ)的(de)微(wēi)增，金(jīn)徽酒已±ε經出現(xiàn)掉隊迹象。今年(nián)上(shàng)半年(&β≤£nián)，公司營收7.12億元，同比下(xià)滑12.→ β'67%；歸屬淨利潤1.2億元，同比下(xià)滑10.93%。
　　酒企銷售穩步提升的(de)主要(yào)原因是(shì)随著(σγzhe)居民(mín)可(kě)支配收入不(bù)斷提升✔Ω，“少(shǎo)喝(hē)酒，喝(hē)好(hǎ"₩εo)酒”的(de)消費(fèi)文(wén)化(huà)正不(bù)斷形成。©λ因此産業(yè)集中度和(hé)利潤集中度不(bù)斷提♦"☆<升，市(shì)場(chǎng)份額加速向優秀産品和(hé)酒企集中，消費(fèi)者更加注重品 ©♣"牌和(hé)品質。本輪白(bái)酒企業(yè)以價格提升帶動業(yè)績提升的( λde)消費(fèi)升級便是(shì)佐證。
　　自(zì)上(shàng)市(shì)以來(lái)， ₹金(jīn)徽酒年(nián)度淨利潤一(yī)直保持在2.2億元至2.7億元之間(jiān)∑★，在其他(tā)酒企紛紛突圍之際，金(jīn)徽酒停滞♣€不(bù)前。同期，同為(wèi)區(qū)域酒代表的(de)今世緣淨利潤已由7.54&βσ億元增長(cháng)至14.58億元，增幅高(gāo)©↑£<達93.37%；口子(zǐ)窖由7.83億元增長(cháng)至17.2億元，增幅為(wèi)★♣★λ119.67%。
　　區(qū)域性特質一(yī)直制(zhì)約著(zhe)金(jī←♠→&n)徽酒發展。在此前發布的(de)五年(nián)發展戰略規劃中，公司總體(tǐ)戰略發展目标 ↑±仍然隻是(shì)局限于西(xī)北(běi)市(shì)✘♦₽÷場(chǎng)。“鞏固提升甘肅市(shì)場(chǎng)，¥π" 穩步拓展西(xī)北(běi)市(shì)場(chǎng)”為(wèi)λ™其核心論調。然而随著(zhe)各酒企全國(guó)化(huà)加快♦•↓(kuài)推進，西(xī)北(běi)地(dì)區(qε©γū)市(shì)場(chǎng)還(hái)能(néng)固守多(duō)久呢(ne)？
　　對(duì)于白(bái)酒企業(yè)來(lái)說(shuō)，銷售費(fèi)用(yònφ₽✘€g)是(shì)衡量其擴張野心的(de)“度量尺”。今年(≤§✘nián)上(shàng)半年(nián)，金(jīn)徽酒銷售費(fèi)用×♠×(yòng)僅為(wèi)0.92億元，同比下(xià)滑15.24%，僅占營收比例的(→✘de)12.87%，甚至不(bù)及上(shàng)市(shì)之初的(de)13.5✘∞> 6%。
　　這(zhè)種安穩心态下(xià)，金(jīn)徽酒已經出現(xiàn)了(le)存£™貨積壓迹象。截至今年(nián)上(shàng)半年(nián)，公司存貨高(gāo)達9.4↔≥♥≤4億元，創出上(shàng)市(shì)以來(lái)新高(gāo)，★>相(xiàng)較2017年(nián)的(de)4.69億元，增長(cháng)10♦×1.28%。
　　大(dà)量存貨已經引發存貨周轉問(wèn)題。上(shàng)半年(niα↔α÷án)金(jīn)徽酒存貨周轉率僅為(wèi)0.31，創下(xià)上(>™®‍shàng)市(shì)來(lái)新低(dī)。存貨周轉率的(de)✔✘±弱勢表明(míng)公司存貨問(wèn)題較為(wèi)突♥✘出，銷售變現(xiàn)能(néng)力變弱，産品吸引力下(xià)滑。
　　不(bù)過，經營困局并未反映在金(jīn)徽酒二級市(shì)場(chǎng)表現(xià☆₹§αn)上(shàng)。截止10月(yuè)23日(rì)，金(jīn)徽酒滾動市(shì)盈∏✘率高(gāo)達59倍，為(wèi)上(shàng)市(αβshì)以來(lái)曆史新高(gāo)。這(zhè)↔↔±個(gè)估值，已經超過了(le)貴州茅台、五糧液等頭部酒企。
　　複星集團入主對(duì)于金(jīn)徽酒來(lái)說(shuō)，更多(dΩ <uō)應該是(shì)業(yè)績的(de)提升，而不(bù)是(shì)估¶‌值的(de)瘋狂。

來(lái)源：中國(guó)白(bái)酒網